IPO审核力度继续加强,提高上市公司质量是首要目标

2019-09-10

IPO审核力度继续加强,提高上市公司质量是首要目标

——资本市场专题报告

8IPO过会率显著回暖,但审核力度并未放松:随着829日证监会发审会落幕,8IPO审核工作正式收官,共有9家公司上会,8家通过,1家被否,过会率为88.89%,较764%的过会率显著提升。20191-8月,IPO过会率达到80.25%,下半年以来首次突破80%。继6月过会率突然掉头下行,7月延续低过会趋势之后,8月初又一度出现暂停审核现象,市场一度猜测不断。对于IPO风向转变,有券商人士分析称或与近期个别会计师事务所暴雷有关,此前证监会也宣布已启动部分在审企业的现场检查工作。还有市场人士表示,过会率的下降或与推进科创板工作重心有关,同时与二级市场波动也不无关系。除此之外,还有业内人士表示,2019IPO审核速度相比2018年、2017年明显放缓,背后原因或主要在于堰塞湖的消解。不过年中以来,IPO排队的堰塞湖现象再次显现。截至2019831日,IPO排队审核的企业共有467家,5月时这一数据为314家,增幅接近50%。不过,8月过会率较67月明显反转,除广东泰恩康医药在822日的发审会上被否以外,其余8家上会企业全部过会,其中8294家上会企业全员通过,包括豪尔赛科技、佳禾智能科技、杭州壹网壹创科技以及浙商银行。


图表1AIPO审核情况

资料来源:中国证监会,北广投资管研究院整理


图表220191-8月,AIPO过会率走势


资料来源:中国证监会,北广投资管研究院整理


新增IPO申报企业明显减少,创业板成被否企业“重灾区”:过会率“低空飞行”的同时,7IPO新申报企业骤降至1家(或与补充半年报需要有关),撤退企业却增至8家(6月仅3家),8月新增、撤退数量分别为8家和7家,新申报数据与上半年相比仍是悬崖式下滑。值得注意的是,与上半年相比,近两个月涌现的撤退潮多在创业板上演,后者过会率也在三个传统板块中垫底。7月份,8家终止审查企业中有7家拟在创业板上市,8月份,7家撤退企业有3家拟登陆创业板。此外,近三个月10家被否企业均为创业板申请企业。根据证监会数据显示,2019年以来上交所主板、深交所中小板、创业板的IPO过会率分别为91.18%91.67%68.57%。值得注意的是,作为拟上市创业板的公司,815日上会审核的宇瞳光学成功过会,终结了创业板连续46连否的魔咒。科创板推出后,不少业内人士都在讨论创业板实行注册制的可能性,但有投行人士称,预计短期内创业板注册制推行的可能性并不高。对于创业板出现过会率低以及撤回数量高的情况,业内人士认为属于正常情况,创业板的准入门槛比主板要低,最近上市被否案例频出,并非意味着证监会针对创业板上市审核变严。一方面,近期资本市场风险事件频发,证监会的审核力度有所增强,特别是增加了现场检查的力度;另一方面,也与拟上市企业的自身业务前景和经营资质有关,在前期大量申报的企业中,不符合IPO要求的不在少数,因此,下半年以来,作为上市标准低于主板的创业板,被否企业数量增加也就不足为奇了。


图表3AIPO新增申报企业数量月度变化情况

资料来源:中国证监会,北广投资管研究院整理


IPO终止企业数量持续增加,排队情况有所好转:根据证监会公告显示,截至2019831日,IPO排队企业数量为467家,排队企业中仍有27家处于中止审查状态。从IPO拟申报板块来看,主板176家、中小板96家、创业板195家。值得注意的是,7-8月份IPO终止家数明显增加,分别为8家和10家,8月成为2019年以来单月撤销上市申请最多的一个月。IPO终止企业数量持续增加的背景是,自7月份以来,证监会启动IPO在审企业的现场检查工作,旨在进一步缩短审核周期,提高审核效率。从证监会最新披露的IPO排队情况来看,467家拟IPO企业均已参加抽查或现场检查。在证监会加大审核力度的情况下,IPO终止审查的现象逐渐增多,2019年下半年以来,有28家待审企业终止IPO审查,而2019年总计共有38家待审企业终止审查。也就是说,仅7月、8月这两个月终止IPO的排队企业,数量就占到了全年终止总数的47%以上。证监会表示,通过不断提高申请首发企业信息披露的真实性、准确性、完整性,守好入口关,从源头提升上市公司质量,督促中介机构当好资本市场的“守门人”,落实服务实体经济和保护投资者合法权益的监管目标,努力打造规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场。


图表4:A股IPO排队企业数量变化情况


资料来源:中国证监会,北广投资管研究院整理


小米集团主动撤回CDR申请,港股上市一年股价已近腰斩:值得一提的是,曾顶着“CDR概念第一股光环的小米集团,已撤出了A股的IPO排队通道。证监会最新更新的《2019年度首次公开发行股票申请终止审查企业名单》显示,830日当周有三家公司终止审查,包括小米集团、南通国盛智能科技集团和杭州康基医疗器械。小米集团曾在20186月发出公告表示,计划分步实施港股、中国存托凭证(CDR)上市计划,先发行港股,再择机发行中国存托凭证。2019831日,小米集团被批准撤回其主板存托凭证公开发行的申请。目前证监会CDR排队队列中暂无企业。小米集团于2019年初启动了“手机AIoT”双引擎战略,根据小米集团2019年第二季度财报显示,截至2019630日,小米集团的现金总储备达到511亿元人民币,现金流十分充足。业内人士表示,小米暂缓CDR发行和当时的高估值有关,彼时的市场环境对于科技概念的追捧太过狂热,估值过高会对后续的上市造成风险。201879日,小米集团在港交所敲钟,成为香港市场第一只同股不同权的公司,但尴尬的是,小米开盘即跌破发行价,当日收盘报16.8港元,低于17港元的发行价。截至2019830日收盘,小米集团股价报收于8.53港元,较IPO发行价17港元下跌了49.8%


图表5:小米集团“同股不同权”的股权结构(每1A类股票=10个投票权)

资料来源:小米集团招股说明书,北广投资管研究院整理


证监会启动第二批IPO在审企业现场检查工作:2019年830日,证监会新闻发言人常德鹏表示,证监会将继续按照问题导向和抽查抽签相结合的方式,拟安排2019年第二批首发在审企业现场检查工作,对信息披露违法违规行为保持高压态势。通过不断提高申请首发企业信息披露的真实性、准确性、完整性,守好入口关,从源头上提升上市公司质量。对此,业内专家表示,2019年以来,IPO排队企业数量有所增加,IPO排队企业中的滥竽充数者可能会堵塞优质企业上市通道和延长优质企业的上市时间,不利于资源的更好配置。在这种情况下,证监会立即启动了对首发企业的现场检查,通过对出现问题的排队企业进行清退,以此对带病排队的企业产生震慑效应,以低成本的方式疏导IPO“排队情况。从证监会第一次现场检查来看,最主要集中在财务环节,关注业绩的真实性、财务处理的规范性。因此,第二次现场检查大概率也将集中在上述两方面:一是财务核查,二是出资核查,这两点是拟IPO企业最具共性、最受广泛关注的问题,也是以往最容易出现问题的环节。


图表6:证监会第一批IPO现场检查关注的主要问题

资料来源:中国证监会,北广投资管研究院整理


科创板首现IPO被否,注册制不是走过场:科创板试点注册制出现了第一例IPO被否的案例,证监会给出的红牌,让恒安嘉新在注册阶段倒在了科创板的门外。恒安嘉新注册被否和会计基础工作薄弱、内控缺失以及会计差错更正事项披露存疑等问题有关。证监会认为,恒安嘉新在2018年年报中存在一项会计差错,4个合同收入确认时点有误,发行人将该会计差错更正认定为特殊会计处理事项的理由不充分。同时,因股权转让认定导致股份支付需要进行会计差错更正,恒安嘉新未在随后的招股说明书中按要求进行披露。基于上述两种情形的存在,证监会对恒安嘉新作出不予注册的决定。从四轮70多个问题的问询到科创板上市委的审核,再到证监会的注册提交,恒安嘉新149天的上市之路在临门一脚被卡住,证监会的否决票让市场见证了IPO注册制的威力。由此可见,科创板的层层审核,不止是交易所层面需要把好问询审核关,而是拟IPO企业即便通过了交易所的审核关,还得面临证监会的审核。证监会审核更多的是关注交易所发行上市审核内容有无遗漏、审核程序是否符合规定,以及发行人在发行条件和信息披露要求的重大方面是否符合相关规定。在这种关注之后,证监会有权给出不予注册的决定。可见,注册制侧重于质量控制和IPO把关,主要目的是督促拟上市公司进一步完善信息披露内容,让企业和科创板定位、发行条件更加贴合,而不是回到行政审批的老路。


图表7:科创板注册制的主要流程


资料来源:东方财富网,北广投资管研究院整理


科创板逐渐成为券商投行业务的工作重心:一边是传统板块IPO审核放缓,一边是科创板的持续推进,券商的投行业务重心也开始发生变化,这一点在头部券商体现尤为明显。8月共计8家券商参与了上会企业的IPO保荐,头部券商中仅广发证券保荐2家过会2家,中信证券、中金公司分别保荐1家过会1家。传统板块保荐“难”,如火如荼的科创板成为券商的业务重心,目前145家科创板企业申请名单中,中信建投、中金公司占据榜首,分别保荐16家、14家,中信证券、华泰联合分别保荐9家紧随其后。从保荐成绩来看,“中信系”拔得头筹,目前中信建投保荐的沃尔德、西部超导等5家企业,中信证券保荐的睿创微纳、澜起科技等4家企业均已上市。根据2019年半年报数据显示,中信建投上半年实现投行业务净收入15.8亿元(合并口径为16.21亿元),略超中信证券(15.28亿元,合并口径18.04亿元)成为行业第一,科创板业务明显助力业绩提升。海通证券的投行业务收入也上升两个名次位列第三,国泰君安则从第三退至第六,位列中金公司(8.09亿元)、光大证券之后。


图表8:科创板IPO保荐项目数量领先的券商

资料来源:东方财富网,北广投资管研究院整理


图表92019年上半年券商投行业务收入(合并口径)排名情况

资料来源:WIND,北广投资管研究院整理


券商增加保代人数量,项目逐步向大投行集中:科创板并试点注册制给投行带来了增量业务机会,同时对保荐职责的要求进一步加强,2019年以来多家券商都在招兵买马,增加人员储备。据中国证券业协会数据统计显示,20191-8月,全行业保荐代表人数量从3678人增至3790人,有39家券商保荐代表人合计增员211人。在优质项目向头部券商集聚的大趋势下,中信证券、华泰联合、国泰君安保代增员均超过10人;不过,许多中小券商希望通过抓住科创板机会,实现弯道超车,中原证券、民生证券、五矿证券、联储证券等保代增员幅度明显。数据显示,中信证券保代增员26人,增员数量最多,增幅16%;中原证券保代由23人增至41人,增员18人,增幅78%;华泰联合证券保代增员16人;民族证券、民生证券、国泰君安、中信建投保代增员均超10人(含10人)。投行的人员结构分为保荐代表人和一般从业人员,其中保代人有资格对承做的项目进行签字,对项目的质量、进度、重点问题进行把关和监控,可以说是投行业务的核心人员,保代人数量的增加可能与项目增多有关系。业内人士表示,在“扶优限劣”的监管思路以及大投行项目经验更为丰富的背景下,优质项目向大投行集聚的趋势非常明显。因此,大投行对保代人员的吸引力普遍更强,从保荐代表人的增员数量来看,大投行占据优势。


图表10:头部券商保代人数变化情况

资料来源:中国证券业协会,北广投资管研究院整理


科创板带来增量业务,8家券商项目储备超百:目前,科创板共有152家申报企业,其中上市企业共28家,另有13家企业通过审核提交注册,还有8家企业终止审核。早在科创板面世之际,即有多家券商发布研报称,科创板将成为2019年资本市场改革中可兑现的最大红利,直接为券商带来增量业务。甚至有券商大胆预测,科创板每年可为券商带来53亿元的增量业务。目前已完成上市的28家科创板企业,合计支付20.99亿元的承销保荐费用,对比413.37亿元的募资总额,平均承销保荐费率为5.07%。其中,中信建投证券单独完成了5个项目的承销保荐,独揽3.06亿元的承销保荐费用,目前来看是试水科创板的最大赢家;华泰联合证券单独保荐成功3个项目,入账2.46亿元;同时,中信建投证券还与华泰联合证券联手保荐并承销了虹软科技,共分5300万元的费用。除了已上市和在审企业,各家券商的IPO储备项目也十分充足。目前共有8家投行项目储备超过100个,中信建投证券以163个储备项目,超越广发证券成为储备项目第一的投行;广发证券储备项目有154个;招商证券、中信证券分别有超过130个储备项目;海通证券、国金证券、国信证券、民生证券储备项目均超100个。


图表11:券商IPO储备项目排名前八位

资料来源:东方财富网,北广投资管研究院整理


全球经济放缓及国际巨头推迟IPO计划,港交所新股市场明显下滑:根据港交所数据显示,20191-8月,在香港挂牌上市的公司共有90家,较上年同期的140家减少了50家,同比下降35.7%,主要原因在于创业板(GEM)上市的企业数量同比减少55家。1-8月,主板上市83家、创业板(GEM)上市7家,上年同期分别是78家、62家。在募资方面,20191-8月,通过IPO上市的90家上市公司合计募资849.15亿港元,较上年同期的募资额减少55.8%,主要是因为2018年同期有小米集团、中国铁塔两家超大型IPO项目。虽然20198月香港新上市的公司只有1家,但递交上市申请的企业高达41家,香港市场依然受到企业青睐。截至831日,2019年累计递交上市申请的企业高达297家。业内人士表示,香港是完全自由市场,估值、卖股票等各个环节均为自由进出,这是所有投资者的共识。如果大家都认为市场不好,那么IPO反映最为直接。此外,受外围经济增长放缓影响,多家龙头企业均已推迟在港上市计划。比如,全球最大啤酒生产商百威英博分拆旗下亚太业务——百威亚太,原计划于712日在香港IPO询价,但却在73日凌晨宣布搁置上市计划;据知情人士透露,阿里巴巴将第二上市计划推迟至2020年;全球史上规模最大的IPO项目——沙特阿美近期表示,更倾向于选择东京交易所作为其海外上市场所,令此前抱有希望的伦敦交易所和香港交易所退出竞争行列。


图表122017-20191-8月港交所IPO总体情况

资料来源:香港交易所,北广投资管研究院整理


港股交投活跃度下滑,导致诸多企业不愿低价IPO上市:从二级市场来看,港股交易活跃度近月来已经锐减,这无疑让IPO市场雪上加霜。自4月下旬以来,港股一直跌跌不休。恒生指数从高位回落的跌幅已达18%。港交所行政总裁李小加表示,目前看来交易一切正常,所有系统安全稳定,市场有序运作,市场最近一段时间波动性比较大,交易量下降,投资者的心态和风险承受力都有所减弱,但主要与外部因素有关,包括美联储的利率政策等。根据港交所统计数据显示,7月香港证券市场日均成交额仅录得687亿港元,比2018年同期下跌23%,其中股份及衍生权证月成交量分别环比减少5.5%5.4%。数据显示,2019年上半年,港交所的证券产品平均每日成交金额由2018年同期的1004亿港元锐减至751亿港元。同时,赴港上市企业规模也大幅下降,自年初以来在港交所递交上市申请的公司接近300家,其中有80%为中小型公司,很多公司的市值仅在5亿-8亿港元,平均集资金额在1亿-2亿港元。据相关人士透露,目前港交所审批通过的IPO公司超过200家,但只有很少公司发布PHIP(即通过上市聆讯后的资料集),原因之一是很多公司推迟了上市计划,比如一些基本面比较好的公司,不愿意在这个时间窗口以低价出售股票。


图表132019年以来恒生指数走势

资料来源:WIND,北广投资管研究院整理(股价截至2019830日收盘)


中概股海外上市逐步降温,独角兽企业需要合理估值和理性投资:根据彭博(Bloomberg)的数据显示,8月有3家中国公司通过海外首次公开发行和额外发行股份共筹集了7100万美元,其中,IPO募资额达7000万美元,并且没有一家中国企业通过香港交易所筹集资金,这是自20171月以来的首次。在美股上市的玖富数科(JFU)是一家IT服务提供商,是8月份最大发行人,IPO募资额达到6410万美元。2019年以来,共有95家中国公司在海外筹集了183亿美元,其中,金融服务部门企业占比21.7%,房地产企业占比13.3%,华泰证券募资金额最多,通过沪伦通发行17亿美元的额外股票。此外,金融危机的漫长复苏期内,独角兽浪潮席卷全球,在完成初步发育后,这些企业也终将走向上市之路。无论从2019年上半年美股上市的独角兽表现来看,还是下半年等待上市的名单来看,都表现出一场独角兽暗战正悄然发生。2019上半年中概股IPO募资额较2018年同期下跌63%,个股平均融资额也同比下降58%,新股破发率居高不下。从涨跌幅来看,截至2019831日,中国独角兽企业跑过大盘的数量屈指可数。不只是中国,全球的独角兽日子都不好过,独角兽狂潮的退温,盈利能力不佳的企业股价大幅跳水不在少数,例如,20195月上市的UBER,上市首日即告破发,跌幅达7.6%。未来的很长一段时间,独角兽大战仍将持续,越来越多的超级独角兽也将上市,独角兽企业需要的是不断强化核心竞争力并建立技术壁垒,而投资人需要的是合理估值下的理性投资。


图表142018-2019年在美国上市的部分中概股表现

资料来源:东方财富网,北广投资管研究院整理(股价截至2019830日收盘)


北广投资管研究院观点:IPO审核力度继续加强,提高上市公司质量是首要目标。科创板开市以来,证监会的工作量明显加大。一边需要继续IPO、再融资等审核工作,另一边还要进行科创板注册的工作。据相关机构统计显示,随着科创板开板、新股发行上市,6月以来A股新股核发速度及单只募资规模均显著下降。2019年以来证监会共下发80家批文,平均每周2.28个,累计已发行规模1231.91亿元,单只新股平均募集金额10.9亿元。同时,随着新申报IPO企业数量的减少、IPO过会率的下降和终止审查企业的增多,IPO的排队数量稳定在460-500家。在监管从严的趋势下,有不少拟上市公司打了退堂鼓,也有一些企业还坚守在排队序列。目前,第二批IPO现场检查工作即将启动,证监会表示,将通过现场检查与日常监管联动,进一步促进首发申请企业规范运作,无疑对IPO进程有一定的影响。总体来看,提高上市公司质量是资本市场健康发展的根本动力,尤其在目前加快资本市场改革、提高直接融资比例的大背景下,监管部门要构建“优胜劣汰”的市场机制,才能实现提高上市公司质量的首要目标。证监会表示,下一步,证监会将充分发挥资本市场配置资源的重要作用,继续保持新股常态化发行,严把资本市场入口关,增加市场可预期性,更好服务实体经济高质量发展。