三季度GDP同比增长6%,逆周期调节力度仍需加大

2019-10-21

三季度GDP同比增长6%,逆周期调节力度仍需加大

——宏观经济专题报告

9月制造业PMI小幅上升,逆周期调节政策力度仍需加大:根据国家统计局公布的数据显示,20199月份,中国制造业采购经理指数(PMI)为49.8%,比上月回升0.3个百分点,虽然仍处于荣枯线以下,但整体景气较上月有所改善。从企业规模看,大中小型企业景气不同程度回升。大型企业PMI50.8%,高于上月0.4个百分点,连续位于扩张区间;中、小型企业PMI48.6%48.8%,分别回升0.40.2个百分点。各指标均有不同程度的好转,制造业生产动能有所复苏。其中,9月外需指标有所恢复,不过仍然偏弱。新出口订单指数为48.2%,环比回升1.0个百分点,但仍处于收缩区间,表明外需增长仍然面临一定的压力。专家表示,9PMI弱势回升在一定程度上受国庆70周年庆典前“赶进度”效应的提振。9PMI短期回升,但仍然处于“荣枯线”以下,其未来走势仍有待观察。目前来看,逆周期调节力度不及预期。随着增长动能继续走弱,货币宽松可能“滞后”、但不会“缺席”。目前为止的货币政策放松力度较为温和,效果也较为有限。鉴于目前的趋势,有必要进一步加大逆周期调节力度。不过,也有机构表达较为乐观的看法,招商证券表示,从8月以来逆周期调节发力带来的边际变化来看,景气即将见底,制造业PMI站上荣枯线的预期时点从11月提前至10月。


图表1:统计局制造业PMI走势


资料来源:国家统计局,北广投资管研究院整理


9CPI同比上涨3%,全年突破3%的目标可能性不大:根据国家统计局公布的数据显示,20199月份,全国居民消费价格(CPI)同比上涨3.0%,涨幅比上月扩大0.2个百分点。其中,食品价格同比上涨11.2%,涨幅扩大1.2个百分点,影响CPI上涨约2.21个百分点;非食品价格同比上涨1.0%,涨幅回落0.1个百分点,影响CPI上涨约0.82个百分点。食品中,猪肉价格同比上涨69.3%,涨幅扩大22.6个百分点,影响CPI上涨约1.65个百分点。四季度猪肉价格仍将是带动食品价格和CPI上涨的主要因素,并带来牛肉、羊肉、蛋类等食品价格上涨预期。预计未来CPI食品价格涨幅仍将处于高位,而需求偏弱导致非食品价格较低,二者分化态势仍将延续。1-9CPI平均同比上涨2.5%,涨幅仍低于年初设定的3%左右物价调控预期目标。从全年来看,CPI涨幅超过3%的可能性不大,物价仍然在可控范围之内。PPI方面,根据统计局数据显示,9月份,全国工业生产者出厂价格(PPI)同比下降1.2%,降幅呈现扩大趋势。1-9月平均,工业生产者出厂价格与2018年同期持平。在主要行业中,降幅扩大的有石油和天然气开采业,同比下降13.4%,比上月扩大4.3个百分点;石油、煤炭及其他燃料加工业,同比下降9.6%,比上月扩大3.7个百分点;黑色金属冶炼和压延加工业,同比下降5.8%,比上月扩大2.7个百分点;化学原料和化学制品制造业,同比下降5.5%,比上月扩大0.9个百分点。


图表2CPI/PPI月度同比增速


资料来源:国家统计局,北广投资管研究院整理


9月进出口增速不及预期,全球经济下滑拖累中国出口:根据中国海关总署公布的数据显示,以美元计,20199月,中国出口同比下降3.2%,进口同比下降8.5%;贸易顺差396.5亿美元,前值348.4亿美元。1-9月,中国出口同比下降0.1%;进口下降5.0%;贸易顺差2984.3亿美元。经季节调整后,9月进出口总值同比下降3.1%,其中,出口同比增长1.2%,进口同比下降7.9%9月,进出口总值环比增长7.9%,其中,出口环比增长10.6%,进口环比增长4.7%。从需求端的数据来看,9月欧元区制造业PMI45.6,日本PMI48.9,均处于荣枯线以下,而且仍然在趋势性走低。从主要外向型经济体来看,韩国9月出口同比下降11.7%,连续第10个月下滑,这也反应出全球贸易需求较差,成为制约我国出口增长的重要因素。9月份,我国出口以人民币计价同比下降0.7%,按照美元计价同比下降3.2%,均低于市场预期(市场预期按人民币计价同比增长3.2%,按美元计价同比增长0.6%)。在进口方面,从宏观数据来看,国内需求仍然较弱,虽然LPR利率下调和专项债额度提前下达体现了逆周期调控的政策意图,但政策发挥实际作用仍存在一定时滞。在经济下行压力不断增大的情况下,政府或将出台更多的刺激内需的政策及措施,从而带动进口增速的回升。


图表3:中国月度进出口同比增速(按美元计)


资料来源:中国海关总署,北广投资管研究院整理


前三季度外贸整体稳中向好,民企带动作用更加突出:根据中国海关总署公布的数据显示,2019年前三季度,我国外贸进出口总值22.91万亿元,同比增长2.8%。其中,出口12.48万亿元,同比增长5.2%;进口10.43万亿元,同比下降0.1%;贸易顺差2.05万亿元,同比扩大44.2%9月当月,我国进出口总值2.78万亿元,同比下降3.3%2019年以来,世界经济增长放缓,外部环境更趋复杂严峻,但我国外贸仍然保持了较强的韧劲,前三季度外贸运行总体平稳、稳中提质。据世贸组织最新公布的数据显示,20191-7月,我国仍然保持全球货物贸易第一大国地位,占全球的份额同比提升了0.1个百分点。从前三季度的数据来看,我国外贸总体运行平稳,其中,第一季度、第二季度、第三季度进出口规模分别为7.01万亿、7.66万亿和8.24万亿元,呈逐季攀升态势。在规模不断扩大的同时,外贸高质量发展也取得了积极进展。值得关注的是,民营企业带动作用更加突出。民营企业在减税降费等政策利好下,展现出更强的活力,已经成为带动外贸增长的主要力量。前三季度,民营企业进出口同比增长10.4%,高出外贸整体增速7.6个百分点,占外贸总值的42.3%,比重提升2.9个百分点。其中,出口同比增长13%,占出口值的比重超过一半。同时,根据海关统计显示,前三季度,我国与“一带一路”沿线国家进出口总值6.65万亿元,同比增长9.5%


图表4:中国季度进出口总值增长情况


资料来源:中国海关总署,北广投资管研究院整理


9月外储回落147亿美元,但幅度仍然可控:根据国家外汇管理局最新数据显示,截至20199月末,我国外汇储备规模为30924.31亿美元,比上月回落147.45亿美元,专家表示,回落幅度仍然可控,且主要体现的是估值因素影响,无需过度担忧资本流出压力。9月人民币汇率先升后贬,目前仍在7.1附近波动,近几个月外汇储备和外汇占款数据均较为稳定,并未形成明显的国际收支失衡压力,此时或意味着人民币仍有贬值空间。SDR口径下,9月末,官方外汇储备22683.32亿SDR,环比回落24.32亿SDR。汇率数据显示,9月份,美元指数由8月末的98.83上涨0.57%9月底的99.4;欧元兑美元由8月末的1.0991下跌0.84%9月底1.0899;美元兑日元由8月末的106.28下跌1.69%9月底108.08。据测算,汇率变动对储备估值影响约为-140亿美元。9月上旬受贸易摩擦缓和影响,人民币汇率贬值压力减弱,下旬美元走强人民币再次趋贬,全月微升0.1%收于7.1381。外汇储备的变动是国际收支的一个表现,目前国际收支平衡压力不大,后续汇率或仍有贬值空间,如果资本流出压力加大,央行可能加强调控,此时人民币可能重回升值。从外围环境来看,贸易摩擦仍是短期影响汇率走势的核心事件性因素,从目前的情况来看,基本面预期趋向缓和,整体较为乐观,汇率也可能出现升值。


图表5:中国外汇储备月度变化情况


资料来源:国家外汇管理局,北广投资管研究院整理

9月新增社融超预期,政府类项目发力有望带动融资同比改善:根据中国央行公布的数据显示,20199月,新增社会融资规模2.27万亿元,同比多增1383亿。其中核心影响因素:1)企业贷款同比改善,人民币贷款多增3309亿元;2)表外融资低基数效应,“信托+委托+未贴现票据”9月净减少1125亿元,环比基本持平,同比少减1764亿元;3)企业债券低基数效应,企业债券同比多增1595亿元,因2018年同期地方专项债放量而挤压企业债;4)地方专项债高基数效应,专项债同比少增5153亿元。机构分析认为,受到上述多个因素综合影响,9月末存量社会融资规模同比增速环比持平于10.8%,未来增速是否能够企稳回升主要取决于:1)表内信贷增速改善的持续性;2)地方专项债明年额度提前下达的进展。专家表示,20199月起,中国人民银行进一步完善“社会融资规模”中的“企业债券”统计,将“交易所企业资产支持证券”纳入“企业债券”指标。同比来看,调整后“企业债券”项基数回落,当期走高,对社融有正向影响。展望四季度信贷社融形势,有分析指出,在近期专项债新政等一系列逆周期调控措施的实施下,政府类项目的发力有望带动四季度融资同比改善。


图表6:社会融资新增规模月度变化量

资料来源:中国央行,北广投资管研究院整理

受益于逆周期调节政策不断加码,9月新增人民币贷款超预期:根据中国央行公布的数据显示,20199月新增人民币贷款为1.69万亿元,明显高于市场预期的1.36万亿元以及2018年同期的1.38万亿元。9月贷款余额增速从8月的12.4%微升至12.5%。其中:1)居民短期贷款新增2707亿元,同比少增427亿元,预计消费类贷款新增同比有所下降,金融机构投放较为谨慎。2)居民中长期贷款新增4943亿元,同比/环比多增634/403亿元,投放量同比略有多增,房地产政策收紧背景下按揭需求维持在相当水平。3)对公中长期贷款新增5637亿元,同比/环比多增1837/1352亿元,占比33.4%,同比提升5.8个百分点,环比基本持平。4)对公短期贷款新增2550亿元,同比/环比多增1452/2905亿元。5)票据贴现新增1790亿元,同比环比基本平稳。专家认为,企业部门贷款增加主要受LPR(贷款市场报价利率)形成机制改革影响,商业银行预期未来市场利率会进一步下行,主动提前投放贷款,引导更多资金流向实体经济部门。此外,央行此前表示MPA(宏观审慎评估)考核将会包含LPR形成机制改革落实情况,这也是企业中长期贷款扩张的原因。在逆周期调节政策加码的背景下,企业中长期新增信贷规模将持续好于市场预期。


图表7:人民币贷款新增规模月度变化量


资料来源:中国央行,北广投资管研究院整理

M2增速环比回升,货币政策仍坚持稳健取向:根据中国央行公布的数据显示,20199月,M2同比增速从8月的8.2%回升至8.4%,高于市场预期的8.2%。经季节性调整后,9M2月环比(非年化)增速从8月的0.7%加快至0.9%。9月财政存款下降7026亿元,超出2018年同期3473亿元的降幅,提振M2增速约0.2个百分点。由此,9月财政存款同比增速从8月的0.6%放缓至-6.3%。9M1同比增速持平于3.4%,季调月环比增速也持平于0.2%。从货币创造的角度来看,财政存款同比多降提振M2增速约0.2个百分点,可能得益于三季度税收增速放缓。然而,作为推动社融超预期的最大贡献项,9月新增企业中长期贷款上升在一定程度可能受“窗口指导”等短期政策推动,不一定反映银行和企业融资风险偏好的持续回升。同时,继近期央行正式公布较为严格的非标资产的认定标准之后,非标余额的降幅是否会再次走扩还有待观察。央行行长易纲表示,目前中国经济处在合理区间,物价也处于比较温和的区间。中国的货币政策应当保持定力,坚持稳健的取向:既要稳当前,即加强逆周期调节;同时也要考虑到长远,也就是加大结构调整的力度。这意味着短期内大幅降准降息的可能性不大,但鉴于经济下行压力加大,货币政策会略微往偏松方向调整。


图表8M1M2月度同比增速


资料来源:中国央行,北广投资管研究院整理

工业结构调整优化明显,高技术制造业增加值增速居前:根据国家统计局公布的数据显示,20199月份,中国规模以上工业增加值同比实际增长5.8%,比8月份回升1.4个百分点。从环比看,9月份,规模以上工业增加值比上月增长0.72%1-9月份,规模以上工业增加值同比增长5.6%。分经济类型看,国有控股企业增加值同比增长4.7%,股份制企业同比增长6.9%,外商及港澳台商投资企业同比增长1.4%。采矿业增加值同比增长4.6%,制造业同比增长5.9%,电力、热力、燃气及水生产和供应业同比增长7.0%。工业战略性新兴产业增加值同比增长8.4%,增速快于规模以上工业2.8个百分点。机构分析认为,首先,9月高频数据来看有分化,6大发电集团日均耗煤量同比从-2.2%转正至5.4%,高炉开工率同比增速从2.6%转负至-3.6%。其次,从领先指标看,9月制造业PMI49.8%,比上月回升0.3个百分点,制造业采购经理指数有所回升,生产需求双双扩张,企业信心有所增强。第三,从工业企业利润来看,制造业利润增速仍然为负但降幅持续收窄,1-8月份制造业利润总额降幅继续收窄0.2个百分点至3.2%,采矿业大幅下降2.1个百分点至2.1%,电、热、燃气及水生产业扩大0.4个百分点至11.0%。专家表示,随着一系列扶持实体经济发展的政策措施相继落地,制造业企业生产经营活动预期指数环比上升1.1个百分点,达到54.4%,为第三季度高点,预计四季度工业生产将进一步回升。

图表9:工业增加值累计同比增速


资料来源:国家统计局,北广投资管研究院整理


汽车继续拖累整体消费增长,减税降费效应将逐步显现:根据国家统计局公布的数据显示,20191-9月份,社会消费品零售总额296674亿元,同比增长8.2%,扣除汽车后的社会消费品零售总额同比增长9.1%。按经营单位所在地分,城镇消费品零售额253524亿元,同比增长8.0%;乡村消费品零售额43150亿元,同比增长9.0%。按消费类型分,餐饮收入32565亿元,同比增长9.4%;商品零售264109亿元,同比增长8.0%。消费升级类商品销售增长较快。前三季度,限额以上单位智能家用电器和音像器材、可穿戴智能设备零售额同比分别增长41.6%11.1%。数据显示,前三季度,全国网上零售额73237亿元,同比增长16.8%。其中,实物商品网上零售额57777亿元,同比增长20.5%,占社会消费品零售总额的比重为19.5%。统计局表示,消费已连续5年成为我国经济增长的第一拉动力,对经济发展的基础性作用不断增强。随着国6替代国5效应的消退叠加,汽车消费“金九银十”的到来,四季度汽车消费同比增速有望企稳反弹,社零总额同比增速或加速。机构预计,近期部分地区汽车限购政策放宽,并出台政策激发文化和旅游消费潜力,发展夜间经济,将有助于未来消费增长。专家表示,中国消费结构升级仍处于上升期,消费规模稳步扩大,消费模式不断创新。中国拥有近14亿人口的大市场,其中有4亿多中等收入群体,蕴含着大量的消费升级需求。


图表10:社会消费品零售总额累计同比增速


资料来源:国家统计局,北广投资管研究院整理


整体投资继续回落,但专项债提前发放将对四季度投资形成支撑:根据国家统计局公布的数据显示,2019年前三季度,全国固定资产投资(不含农户)461204亿元,同比增长5.4%。其中,民间投资264805亿元,同比增长4.7%。分产业看,第一产业投资同比下降2.1%;第二产业投资同比增长2.0%,其中制造业投资同比增长2.5%;第三产业投资同比增长7.2%,其中基础设施投资同比增长4.5%。高技术制造业投资同比增长12.6%,增速比全部投资快7.2个百分点;高技术服务业投资同比增长13.8%,增速比全部投资快8.4个百分点。机构分析认为,8月以来基建投资增速回升,国家加大基建投资补短板力度,地方专项债使用进度加快,预计四季度基建投资累计增速将继续回升。专家表示,财政部会提前在四季度下发明年的地方专项债额度,从而补充部分基建所需资金,以进一步托底基建增长。


图表11:固定资产投资及民间投资累计同比增速

资料来源:国家统计局,北广投资管研究院整理


房地产调控政策继续收紧,行业主要指标延续回落态势:根据国家统计局公布的数据显示,20191-9月,全国房地产开发投资98008亿元,同比增长10.5%。全国商品房销售面积119179万平方米,同比下降0.1%;全国商品房销售额111491亿元,同比增长7.1%。从第三季度各房企公布的销售业绩可见,9月份房企销售额稳步增长,前9月销售额破千亿元的企业增至20家,销售额TOP100房企的销售均值达819亿元。不过整体而言,在2019年第三季度,受到融资收紧等因素影响,房企的目标完成率不及2018年同期,增速有所放缓。整体来看,4·197·30两次政治局会议均强调房住不炒,且7·30政治局会议提出不将房地产作为短期刺激经济的工具,近期银行贷款、信托、海外债等地产融资渠道全面收紧,房地产到位资金、销售、土地购置、新开工、投资等指标纷纷下行。机构分析认为,在融资收紧的背景下,地产商还会加快推盘以提高销售回款的速度,房地产销售面积后续仍有提升空间,市场预期相对较为乐观。但从投资的角度来看,房地产开发资金增速已持续放缓,从领先性角度来看,地产投资增速自四季度起应有较大回落的压力,预计四季度开始地产对固定资产投资增速的支撑作用将有明显减小。


图表12:房地产开发投资、商品房销售面积累计同比增速

资料来源:国家统计局,北广投资管研究院整理


9月就业情况有所好转,城镇调查失业率稳定在5.2%根据国家统计局公布的数据显示,2019年1-9月,全国城镇新增就业人数达到1097万人,完成全年目标任务的99.7%,整体保持稳定。9月份,全国城镇调查失业率为5.2%,与上月持平。其中,25-59岁人口调查失业率为4.6%,低于全国城镇调查失业率0.6个百分点。31个大城市城镇调查失业率为5.2%,与上月持平。9月份,全国企业就业人员周平均工作时间为46.7小时。2019年以来,中央已加大对重点群体,比如大学生、农民工、退役军人等的就业支持,从失业保险基金结余之中拿出1000亿元来支持其就业,并开展转岗培训、职业技能提升培训等。统计局表示,目前就业形势保持总体稳定,20193月的政府工作报告第一次将就业政策置于和财政政策、货币政策同等的地位,在“六稳”当中也把就业作为“六稳”之首,充分显示了政府对就业问题的重视。


图表13:全国城镇调查失业率变化情况

资料来源:国家统计局,北广投资管研究院整理


北广投资管研究院观点:三季度GDP同比增长6%,逆周期调节力度仍需加大。2019年1018日,国家统计局公布数据显示,2019年前三季度国内生产总值为697798亿元,按可比价格计算,同比增长6.2%。分季度来看,第三季度同比增长6.0%,第二季度同比增长6.2%,第一季度同比增长6.4%。分产业来看,第一产业增加值43005亿元,同比增长2.9%;第二产业增加值277869亿元,同比增长5.6%;第三产业增加值376925亿元,同比增长7.0%。总体来看,前三季度国民经济继续运行在合理区间,延续了总体平稳、稳中有进的发展态势,积极因素逐渐增多,为全年经济稳定健康发展打下良好基础。专家表示,从央行发布的第三季度金融数据来看,前三季度社会融资规模增量累计18.74万亿元,比上年同期多3.28万亿元。总体来看,银行体系流动性合理充裕,货币信贷和社会融资规模适度增长,市场利率运行平稳。主要金融数据均有明显好转,金融对实体经济支持力度继续加大,下一阶段经济平稳运行可期。展望四季度,中国经济增长或好于上半年,从全年中国经济走势来看,在货币政策宽松以及经济周期多重力量作用下,中长期来看保持乐观。国务院发展研究中心指出,2019年中国经济走势应该是稳中趋缓,全年有可能在6.1%左右的水平。随着逆周期调节力度的加大,基建投资有望继续回升。


图表14:中国国内生产总值(GDP)季度同比增速


资料来源:国家统计局,北广投资管研究院整理


图表152018年及2019年前三季度中国主要经济指标变化情况


资料来源:国家统计局,北广投资管研究院整理