注册制全面落地在即，IPO规模将保持稳健增长

——资本市场专题报告

1月IPO过会率环比显著回暖，注册用时缩短和终止企业增加是突出特点：根据WIND统计显示，2022年1月共有37家企业拟上会，其中1家上会前因不可抗力取消，34家成功过会，审核通过率为91.89%，环比显著回暖。其中，创业板16家、科创板10家、主板8家及北交所3家。此外，比亚迪分拆上市子公司于1月27日过会，A拆A再迎过会企业。新三板转科创板上市企业观典防务成功过会，为市场首例。中科蓝讯为年内首个被抽中现场检查过会企业，而科创板宣泰医药、中钢洛耐、益方生物均为暂缓后二次过会企业。2022年1月，IPO共核发了29份注册批文，预计募资合计达107.81亿元。有投行人士分析认为，开年以来，A股的IPO市场呈现出几大明显特点。首先是IPO企业注册用时缩短。例如科创板企业哈焊华通仅用了22天即拿到批文，为获批文速度最快的一家。另有19家企业在不到2个月内，完成了从提交注册到获得批文。另一个特征则是注册阶段终止企业数量显著增加，2021年全年，终止IPO的企业数量仅16家，而2022年仅1个月内，终止IPO数量就已达到22家，超过了2021年全年的30%，其中12家来自科创板企业，10家来自创业板。据投行分析，对于科创板企业而言，科创属性与科创板定位，是板块最主要的终止原因。尤其是研发费用的真实性、研发专利来源与准确性、持续经营数据是否继续符合要求、营收是否以核心技术为主等，是被问讯最为集中的几方面问题。而与科创板终止注册原因相比，创业板终止注册原因则较为多样，不过实控人或重要股东、业绩及政策等方面是聚焦较多的问题。

图表1：A股IPO审核情况

资料来源：WIND，北广投资管研究院整理

图表2：A股IPO过会率月度变化情况

资料来源：WIND，北广投资管研究院整理

图表3：A股IPO核发注册批文月度变化情况

资料来源：WIND，北广投资管研究院整理

图表4：2022年1月IPO终止企业分布情况

资料来源：WIND，北广投资管研究院整理

2022年首月IPO相对平淡，分拆上市及破发成为新股主要特征：2022年1月，IPO上市以中国移动（募资487亿元）开局，共有29家企业上市，其中创业板12家、科创板10家、主板5家以及北交所2家，合计募资1043亿元，比2021年1月增长接近5倍；29家上市企业平均发行价格38.92元/股，上市首日平均涨幅42.71%。值得关注的是，1月份迎来了3家分拆企业上市，分拆上市成为月度IPO最强主题。包括：过会1家（BYD半导）、提交注册2家（锐捷网络、瑞泰新材）、注册生效3家（华兰疫苗、中科江南、兆讯传媒）、上市3家（德石股份、铜冠铜箔、晶科能源）。其中晶科能源上市首日市值超千亿，为其母公司晶科能源控股（JKS.US）的8倍多。除分拆上市外，1月份也出现龙源电力1家重组上市企业以及首家破净发行的兰州银行。上市IPO首日回报率较低，破发仍在延续。1月上市企业中涨幅达100%仅4家，益客食品上市首日涨幅为212.46%，但出现7家企业首日破发，其中科创板企业翱捷科技发行价164.54元/股，发行价居月内最高，但其跌幅达到-33.75%，刷新注册制以来首日跌幅最高记录。

图表5：A股IPO上市企业数量及募资额月度变化情况

资料来源：WIND，北广投资管研究院整理

图表6：2022年1月新股上市首日即破发的股票一览

资料来源：WIND，北广投资管研究院整理

大型券商市场份额依然领先，投行市场竞争日趋白热化：东方财富Choice数据显示，2022年1月的IPO主承销“蛋糕”由14家券商瓜分，分别是海通证券、中信证券、中金公司、中信建投、华英证券、光大证券、广发证券、国泰君安、国元证券、招商证券、申港证券、平安证券、民生证券、华融证券。其中，中信证券完成了5家IPO承销，其中1家为联席主承销。海通证券独立完成了5家IPO主承销。中信建投完成了3家主承销，其中1家为联席主承销。中金公司也完成了3家IPO主承销。其余上榜券商中，华英证券、光大证券、广发证券、国元证券、招商证券、申港证券、华融证券均独立完成了1家承销。而国泰君安和平安证券联席主承销了铜冠铜箔，民生证券则以联席主承销的身份与中金公司一道参与了希荻微的发行。分项目看，中信证券与中信建投联席主承销的晶科能源最受市场关注。晶科能源1月17日发行，1月26日在科创板上市，募集资金总额为100亿元，仅次于中国移动，但承销及保荐费用为2.3亿元，承销费用率仅为2.3%。承销收入排名方面，前四名分别是海通证券、中信证券、中信建投、中金公司，1月分别实现承销及保荐收入6.44亿元、4.04亿元、2.88亿元和2.8亿元，14家券商合计收入25.08亿元。业内人士表示，过去IPO的大型项目多由头部券商垄断，中小型项目中头部券商也具有很强话语权。但近年来民生、长江等中型券商在新兴产业中对投行业务进行了深化布局，1月申港证券成功帮助星辉环材实现了超过25亿元募资，说明大力提升直接融资的背景下，券商投行的蛋糕大了、竞争也随之白热化。

图表7：2022年1月券商IPO保荐情况及保荐收入

资料来源：WIND，北广投资管研究院整理

注册制全面落地相关规定即将落地，投行执业质量更加受到考验：相比往年，走高的撤单数一方面是由于证监会加强了对拟上市公司的现场检查力度；另一方面则与注册制之下，证监会加强中介机构的执业质量与相关责任有关。2021年是全面注册制的改革之年，资本市场的配套政策环境也相对有利。2022年，在证监会的重磅文件颁布之下，注册制有望全面落地。1月28日，证监会制定2022年度立法工作计划，对全年的立法工作进行了总体部署。市场最为关注的全面注册制落地的相关规章将在2022年出台，规章包括制定《首次公开发行股票注册管理办法》、《上市公司证券发行注册管理办法》等。1月17日，证监会召开的2022年系统工作会议上强调，要以全面实行股票发行注册制为主线，深入推进资本市场改革。坚持注册制改革“三原则”，进一步完善以信息披露为核心的注册制安排，突出主板改革这个重中之重，加快推进发行监管转型，进一步压实中介机构“看门人”责任，增强各方合力，推动形成有利于全面实行注册制的良好市场生态，确保改革平稳落地。机构分析认为，注册制定价由发行人、主承销商、投资者等各市场参与主体充分博弈形成，全面注册制对投行的估值定价能力、选择发行时间窗口的能力提出了更高的要求。注册制全面实施后，发行人、投资者类型更多元，需求更多样，法制与监管体系更全、更严，投行执业风险加大。

图表8：2022年1月证监会关于注册制全面落地的相关政策

资料来源：中国证监会，北广投资管研究院整理

VC/PE支持中企上市数量创新高，资本市场改革初见成效：根据清科研究中心最新发布的报告显示，2021年中企境内外上市数量达645家，其中，VC/PE支持的上市中企的数量为432家，同比增长14.9%，占比2/3强；融资规模5435.15亿元，同比增长10.1%，数量和融资规模创历史新高。同时，VC/PE渗透率也较2020年增长1.7个百分点，达到67.0%，其中，科创板受VC/PE机构青睐，渗透率高达85.2%。回报方面，2021年VC/PE被投企业境内上市账面回报水平持续回暖，按发行价计算的平均账面回报为4.11倍，达到近7年最高水平，与此同时，随着快手、百融云等明星项目的上市，境外市场发行日账面回报倍数大幅上升。从各板块的综合回报水平来看，2021年境内市场虽然发行时的平均账面回报倍数仍低于境外市场，但后续的首日收盘、20交易日以及12月31日平均账面回报倍数均高于境外市场。其中，科创板和创业板的平均回报水平最高，可见境内资本市场深化改革已初见成效。行业方面，按12月31日收盘价计算，半导体及电子设备二级市场表现较好，平均账面回报远高于其他行业；受益于快手和贝泰妮两个明星案例上市，互联网和化工原料及加工行业账面回报被拉高；此外，生物技术/医疗健康和机械制造的平均账面回报也相对较高。机构层面，深创投、红杉中国、高瓴、中金资本的中企IPO数量超20家，在IPO常态化的背景下，项目回报成为机构关注重点。

图表9：具有VC/PE支持的中企IPO数量及募资额变化情况

资料来源：清科研究中心，北广投资管研究院整理

图表10：2021年上市中企VC/PE渗透率分布情况

资料来源：清科研究中心，北广投资管研究院整理

图表11：2021年VC/PE支持的中企在不同市场的IPO账面回报倍数

资料来源：清科研究中心，北广投资管研究院整理

港交所SPAC制度正式落地，有望成为我国资本市场改革的重要市场力量：港交所自2022年1月1日起正式实施SPAC（Special Purpose Acquisition Corporation，特殊目的收购公司）上市制度以来，向港交所递交SPAC招股申请的公司已增至4家。据券商中国报道，港交所SPAC制度落地以来，申请SPAC上市的机构热情不减，拟并购方向以新经济行业为主，如绿色能源、生命科学、先进科技与制造行业、医药保健、全球性消费领域生活方式公司等。值得注意的是，踊跃采用SPAC方式上市背后的机构及投资者中，除了保荐中介机构——外资投行和招银国际、农银国际等中资券商，还有包括投资者熟悉的“体操王子”李宁、胡润富豪榜上榜富豪叶小平、胡祖六旗下的春华资本，以及腾讯音乐娱乐集团的前联席总裁谢国民的龙石资本等。港交所官网显示，在2月4日，港交所举办内部新春开市仪式，由香港交易所主席史美伦及集团行政总裁欧冠升一同敲锣迎接虎年新春首个交易日。港交所行政总裁欧冠升表示，展望虎年，香港将在推动相互依存的全球资本市场快速发展上发挥重要作用，港交所将持续促进中国与世界双向资本流动，同时把握所有塑造香港市场及社会大趋势的机遇。展望未来，港股SPAC机制将是国内大型券商的重大发展机遇。大型券商的业务种类齐全，在各条业务线都积淀了成熟的团队，通过创设SPAC，不仅可以为国家新经济发展做出贡献，也可以强化综合实力的运用技巧，巩固市场地位。SPAC制度的创新推进，有望成为我国资本市场改革的重要市场力量，与制度改革一道，将资本市场的改革推向纵深。

图表12：2022年1月递交SPAC上市申请的四家公司

资料来源：香港交易所，北广投资管研究院整理

2021年美国SPAC上市规模翻倍，中国出台相关规定实施统一监管：在美国，特殊目的收购公司（SPAC，仅通过收购上市、不经营具体业务的空壳公司）的存在感越来越高。2019年和2020年，通过SPAC进行IPO集资的金额分别达到136亿美元和834亿美元。根据SPAC Research数据显示，2021年美国共有610起SPAC上市，是2020年的2.5倍，SPAC筹资总额达到创纪录的1620亿美元，几乎是2020年的两倍。2022年以来，SPAC上市依然火爆，仅1月就有91起SPAC上市，共筹集约250亿美元资金，占首次公开募股（IPO）的6成，预定实施IPO的项目也有近100个。业内人士表示，2020年-2021年美国资本市场SPAC上市火爆，其原因主要是在全球疫情肆虐等不确定环境中，SPAC为企业提供了简单、快捷、高效、确定的上市融资路径，SPAC模式集中了直接上市、合并、反向收购、私募等金融产品特征及目的于一体，同时SPAC上市为大量闲置的私募资本退出提供了快速的退出通道。SPAC的火爆，引发全球主要股票市场纷纷进行改革，以迎接、拥抱SPAC上市制度。2021年12月24日，中国证监会发布了《国务院关于境内企业境外发行证券和上市的管理规定》（草案征求意见稿）及《境内企业境外发行证券和上市备案管理办法》（征求意见稿）。一系列监管新规的实施，将建立全新的境内企业境外上市监管体系，对包括SPAC方式的间接境外上市进行统一备案监管。

图表13：美国SPAC上市及其他IPO数量变化情况

资料来源：WIND，北广投资管研究院整理

图表14：美国SPAC上市募资规模变化情况

资料来源：WIND，北广投资管研究院整理

图表15：美国已完成合并的SPAC数量

资料来源：WIND，北广投资管研究院整理

北广投资管研究院观点：注册制全面落地在即，IPO规模将保持稳健增长。总体来看，全面实行股票注册制在即，2022年新股发行规模将实现较快增长，市场在询价新规下对新股的定价将趋于谨慎与市场化，新股定价回落至正常区间，新股破发的概率将保持在较低水平。2021年下半年以来新股多次出现破发现象，主要缘于询价新规的实施，市场尚未形成基于新规的定价新策略，导致新股定价过高的问题出现。询价新规出台已近5个月，新规对市场的调控效果逐步显现，新股发行更趋于市场化，市场对新股的定价更加慎重、合理，新股破发的比例整体较低。从2021年来看，新股破发确实是小概率事件，新股出现破发主要集中在2021年四季度。预计2022年新股市场依然会有较好的表现，随着投资者结构的优化，新股定价也将逐步走向合理化。对于2022年A股市场表现，业内专家认为，随着全市场推行注册制，A股融资市场流动性充沛，资金会越来越向优质企业倾斜，融资规模将持续扩大，助力实体经济高质量发展。随着全面实行注册制的落地，预计2022年A股市场将有大量企业上市。从资金面上看，财政政策和货币政策预计将保持相对宽松，2022年A股融资市场流动性将较为充沛，在全面实施注册制影响下，A股回归价值投资，资金将向业绩较好、市占率较高、未来成长性较好、核心竞争力较强的优质企业集中。